La reflation peut-elle se poursuivre ?
La fin d’année 2016 aura été marquée à la fois par la très forte résilience des marchés à des évènements à priori négatifs (référendum italien, élection US) mais aussi, et peut être surtout, par la forte hausse des actifs liés au thème de la reflation. Forte rotation sectorielle à l’avantage des secteurs cycliques et financiers, hausse des matières premières ou encore hausse des taux : les marchés semblent attendre aujourd’hui une croissance et une inflation plus soutenues. La dernière réunion du FOMC le mois dernier est d’ailleurs venue confirmer ces attentes positives avec un rythme de hausse des taux revu légèrement à la hausse par l’ensemble des membres de la réserve fédérale. Ces mouvements sont-ils justifiés ? Peuvent-ils se poursuivre en début d’année 2017 ?
La réponse à la première question nous semble être positive. Les valeurs « value » ont largement surperformé leurs homologues « growth » mais cela s’explique par le très fort retard qu’elles avaient accumulé et par leur différentiel de valorisation. Les anticipations d’inflation ont rebondi mais sans que cela soit déraisonnable et, là encore, ces actifs avaient atteint des décotes de valorisation importantes. De manière générale, les mouvements constatés ne nous paraissent donc pas déconnectés de la réalité.
La réponse à la deuxième question est plus contrastée, mais penche là encore pour le oui, tout du moins à court terme. Les effets de base positifs d’inflation devraient pousser les anticipations à la hausse dans les mois qui viennent, même si cela sera moins prononcé qu’en fin d’année.
Les marchés obligataires devraient alors rester sous pression, spécialement en zone euro si les perspectives de croissance se maintiennent, et permettre aux secteurs financiers et matières premières de continuer leur parcours haussier.
Attention toutefois à la saisonnalité habituellement négative en début d’année en ce qui concerne la croissance américaine, ce qui viendrait largement mettre à mal le scénario vertueux. Attention aussi à un positionnement des investisseurs déjà très à l’écart des marchés de dette gouvernementale, ce qui pourrait donner lieu à des flux importants en cas de nouvelles négatives. Enfin, et surtout, attention à la confrontation entre l’optimisme du marché et la réalité concernant l’ensemble des évènements des derniers mois. La prise de fonction de M. Trump donnera lieu à une première confrontation au cours des prochains mois, et il en ira de même lors de l’activation de l’article 50 au Royaume-Uni.
L’ensemble de ces éléments nous donne donc une photo plutôt rassurante et propice à la prise de risque en début d’année. Les indicateurs macroéconomiques se redressent, les dernières publications de résultats étaient plutôt bien orientées et nous pensons que cela permettra aux marchés de poursuivre leur fin d’année positive. Nos portefeuilles sont ainsi aujourd’hui toujours légèrement sous-pondérés en sensibilité, principalement sur la zone euro, et exposés aux points morts d’inflation. Nos allocations actions sont proches de celles de nos indices avec toujours une préférence pour les actions européennes et surtout pour les thématiques « value ». Enfin, nous conservons une vue positive pour les dettes à haut rendement et les subordonnées financières.
